證券無紙化與中國證券登記存管制度檢視(2)

　　四、我國證券登記存管制度適應(yīng)證券無紙化的發(fā)展
　　我國證券登記存管制度的發(fā)展和完善離不開證券無紙化這一背景，既要借鑒國際經(jīng)驗，也要考慮實踐中形成的操作規(guī)則，尤其要兼顧投資者權(quán)益保障與證券登記結(jié)算機構(gòu)的法律風(fēng)險防控。
　　(一)提供證券登記存管的合法化機制
　　我國證券業(yè)的基本法《證券法》確立了證券登記存管的基本框架和一般規(guī)則，但相對于鮮活的證券登記存管實踐而言，或者稍有滯后，或者出現(xiàn)空白，甚至明顯抵觸，于是我們看到部門規(guī)章，尤其是行業(yè)規(guī)范、行業(yè)慣例在實踐中創(chuàng)造著中國的證券登記存管制度，這實際上已經(jīng)成為我國證券登記存管體系中最大的法律風(fēng)險。面對這種情況，學(xué)者或相關(guān)部門負責(zé)人提出無紙化證券專門立法的建議，如歐陽澤華即建議制定《證券無紙化法》(注：歐陽澤華：《加快我國證券無紙化立法》，《中國金融》2008年第6期。)，但有學(xué)者持相反觀點，傾向于在《證券法》增加一章，就證券無紙化發(fā)行、交易、結(jié)算、托管、過戶等環(huán)節(jié)進行專門規(guī)定(注：參見趙彤剛《中國證券無紙化立法提上議程》，《中國證券報》2008年1月30日。)。
　　從本質(zhì)上來講，證券登記存管應(yīng)當(dāng)建立具有發(fā)展性和彈性的法律調(diào)整機制，尤其在證券的類型不斷豐富，證券登記存管的業(yè)務(wù)范圍也不斷擴展的情況下。而這肯定是《證券法》本身無法承受之重，即使在《證券法》修改時補充或完善證券登記存管的一般性或指導(dǎo)性規(guī)定，最終仍然難免滯后性和不適宜性，更何況在短時間內(nèi)不大可能啟動《證券法》的修訂工作。因此，采用無紙化證券專門立法的方式從長遠來看更為合適，即使《證券法》未修訂，也可通過法律技術(shù)手段解決法律適用問題。當(dāng)然，無紙化證券的專門立法也會面臨滯后問題，但作為專業(yè)性的法律，其修訂相對于《證券法》來說會更為容易。無紙化證券立法在建立證券登記存管的法律架構(gòu)的同時，必須給予部門規(guī)章、行業(yè)規(guī)范足夠的自治空間，即在規(guī)則制定層面上適當(dāng)放權(quán)。


     (二)強化證券資產(chǎn)確權(quán)的法律保障
　　在證券直接持有模式下，證券登記的確權(quán)功能通過股東名冊或證券賬戶的記載實現(xiàn)。但在證券間接持有模式下，證券資產(chǎn)登記在名義所有人名下，股東名冊或證券賬戶的記載并沒有直接的確權(quán)功能。外觀主義是認定商事行為性質(zhì)的基本原則，即根據(jù)行為的外觀來認定行為的性質(zhì)，從而保護善意第三人的利益。登記是典型的創(chuàng)設(shè)外觀的行為，登記事項具有公信力，但在證券間接持有模式下，證券資產(chǎn)的最終確權(quán)不能適用外觀主義。為了保證證券登記確權(quán)的真實性和完整性，還必須完善相應(yīng)的義務(wù)性規(guī)范，并強化法律責(zé)任。
　　首先，由于證券公司掌握著實際投資者的詳細的證券持有情況，是確認證券資產(chǎn)所有權(quán)的關(guān)鍵，因此，應(yīng)當(dāng)明確證券公司作為善良管理人的注意義務(wù)和忠實義務(wù)，以及違反義務(wù)的法律責(zé)任。
　　其次，證券名義持有人不僅僅是紙面上的存在，其被授權(quán)行使某些股東權(quán)利，如參加股東大會、投票權(quán)等，自然要承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)。更由于名義持有人以證券資產(chǎn)所有者的名義行使上述權(quán)利，故應(yīng)適用信托法關(guān)于受托人義務(wù)的規(guī)定。我國證券登記存管法律規(guī)范應(yīng)當(dāng)補充和完善這些義務(wù)性規(guī)定和法律責(zé)任，保障間接持有模式下投資者的證券權(quán)利。
　　(三)建立相對獨立的證券登記系統(tǒng)
　　我國證券登記體系建立在證券“集中登記、存管、結(jié)算”這一模式基礎(chǔ)上，但登記與存管本是兩個不同的法律行為，證券登記是對公司發(fā)行的證券的資產(chǎn)確權(quán)行為，而證券存管則在證券存管機構(gòu)與證券所有人之間建立起保管合同關(guān)系，因此，證券登記機構(gòu)與存管機構(gòu)在職能上應(yīng)有明確分工。在我國登記機構(gòu)與存管機構(gòu)合一的情況下，證券資產(chǎn)的確權(quán)行為與證券的保管義務(wù)均由同一主體承擔(dān)，后者使確權(quán)行為的公正性和客觀性容易受到質(zhì)疑。中國結(jié)算上海分公司獨立登記系統(tǒng)研究小組在《獨立登記系統(tǒng)的研究與設(shè)計》的報告中提出建立獨立于存管體系的登記系統(tǒng)。但也有觀點認為，在電子環(huán)境下，沒有必要也無法將證券的登記和存管分離，因為要分離必然還要建立另外一個數(shù)據(jù)庫，這人為地增加了證券營運成本和復(fù)雜性(注：高富平：《證券登記結(jié)算數(shù)據(jù)電子化的法律問題——中國證券登記結(jié)算公司重大法律課題摘要》(三)，《上海證券報》2005年11月22日。)。在實物證券的情況下，登記是對相關(guān)證券信息的記載，而存管具有有形的載體，二者不易混淆。而證券無紙化某種程度上確實導(dǎo)致登記與存管界限的模糊，因為二者針對的都是證券的電子記錄。
　　從適應(yīng)并推動證券無紙化發(fā)展的角度考察，將證券登記職能與存管、結(jié)算職能合并由單一機構(gòu)行使確實存在一定問題，如證券資產(chǎn)確權(quán)的公平性和公正性受到影響，中登公司通過轉(zhuǎn)移違約會員的證券來預(yù)防結(jié)算風(fēng)險時也面臨合法性質(zhì)疑。為了保證證券登記的確權(quán)功能，似有必要建立獨立的證券登記系統(tǒng)，并借此拓展與證券登記相關(guān)的業(yè)務(wù)種類。但將登記從存管結(jié)算中徹底分離出來，并建立獨立的證券登記機構(gòu)，在我國目前的情況下還面臨許多問題，最典型的就是由誰承擔(dān)證券登記職能。如果仿照中登公司的模式，很可能只是換湯不換藥；如果由中介機構(gòu)承擔(dān)，在證券業(yè)信用體制、中介機構(gòu)監(jiān)管等尚不成熟的現(xiàn)實下，又很難保證證券登記的真實性和安全性。因此，應(yīng)當(dāng)采取緩步推進的策略，以證券登記的獨立性為根本目標(biāo)，以子公司的形式，建立中登公司內(nèi)部相對獨立的登記系統(tǒng)。
　　(四)完善證券存管的制度建構(gòu)
　　從我國現(xiàn)有規(guī)定來看，所有證券都應(yīng)當(dāng)在中登公司進行登記，但只有上市交易證券才實行二級存管，即所有證券的強制登記和上市交易證券的強制托管。證券上市交易以公司申請上市為前提，公司申請上市并獲批準(zhǔn)，公司股份就具有了上市交易的資格，就必須先托管在證券公司后存管在中登公司，即證券存管以申請證券上市交易為充分必要條件。但問題在于，公司證券具有上市交易的資格并不等于持有該類證券的股東都愿意或?qū)嶋H參與證券交易，并不排除以分紅為目的的長期投資行為，或者暫時不想?yún)⑴c證券交易的情形。對于這類股東持有的證券，如果一律辦理托管或存管，不僅浪費了資源，而且可能增加被盜賣的風(fēng)險，容易釀成糾紛。因此，我國的證券存管制度應(yīng)當(dāng)建立在投資者申請證券交易的基礎(chǔ)上，而非公司申請上市的基礎(chǔ)上。
　　我國證券二級存管體制試圖在法律上將中登公司隔離于證券存管風(fēng)險外，但證券公司在托管這一層面相對中登公司的非獨立性，使得這一設(shè)計實際上很難獲得合理的法律支撐，并出現(xiàn)證券公司自有賬戶與經(jīng)紀賬戶在存管階段的不平等問題。我們注意到，美國集中保管制度也采取二階段式法律架構(gòu)，美國證券集中保管結(jié)算公司(DTCC)只設(shè)參加人(大部分為證券商/保管銀行)賬戶，參加人與DTCC簽訂集中保管契約，辦理其客戶或其本身有價證券之送存、領(lǐng)回及賬簿劃撥等作業(yè)。表面上看這與我國的做法類似，投資人與DTCC之間都不存在保管關(guān)系。但我國存管制度區(qū)別投資者和證券公司設(shè)置客戶證券總賬和自有證券總賬，且中登公司掌握著投資者的詳細資料。而美國存管制度的特殊之處在于，參加人對DTCC并不揭露其賬戶下各投資人之姓名，為一綜合賬戶之形式(注：黃佩璘：《美國證券集中保管結(jié)算公司(DTCC)保管制度之研究》，臺灣證券集中保管股份有限公司課題，2005年，第7頁。)。DTCC既然不掌握投資者的任何資料，且采取綜合賬戶的形式，自然不必對投資者承擔(dān)存管法律責(zé)任，綜合賬戶以及保密義務(wù)的規(guī)定解決了二階段式法律架構(gòu)中潛在的不平等保護問題。
　　盡管證券無紙化使托管與存管的界限也開始模糊，因為托管與存管的對象都是證券的電子記錄，但從法律風(fēng)險防控的角度來看，通過托管這一制度設(shè)計來隔離中登公司的存管風(fēng)險仍是必要的。問題在于，我國證券存管制度不能簡單地規(guī)定二級托管，不能只在形式上做出隔離的表象，還應(yīng)當(dāng)相應(yīng)地設(shè)置保證二級存管名副其實的技術(shù)性規(guī)則和法律規(guī)則，將證券存管職能與存管責(zé)任的承擔(dān)聯(lián)系起來。