產(chǎn)品市場競爭戰(zhàn)略與公司債務(wù)融資選擇
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［關(guān)鍵詞]債務(wù)融資選擇；產(chǎn)品市場競爭戰(zhàn)略；擴(kuò)展模型
一、文獻(xiàn)回顧
B&L（1986）[1](956-970)有限責(zé)任模型存在很多未竟領(lǐng)域，后續(xù)研究逐步拓展其假設(shè)，從區(qū)分不確定性類型、競爭類型及破產(chǎn)成本等視角進(jìn)行擴(kuò)展研究，產(chǎn)生很多新穎結(jié)論，代表人物有B & L（1988）、Campos（1995）、Showalter（1995）等。但這些研究的絕大多數(shù)模型均拘泥于外生性標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)合約和一期雙寡頭壟斷的對稱信息靜態(tài)分析模式，只有少數(shù)研究（Maksimovic，1988；Glazer，1994；Spagnolo，2000等）關(guān)注了多期動態(tài)或完全信息靜態(tài)博弈情形（Wanzenried，2003）。然而，當(dāng)我們將合約設(shè)計本身作為一個內(nèi)生戰(zhàn)略變量考慮時，Maksimovic（1988）等人的結(jié)論將發(fā)生根本變化。[2](387-407)在不完全競爭市場中，企業(yè)將面臨產(chǎn)品競爭機會的非合作博弈問題，此時，一個企業(yè)的最優(yōu)產(chǎn)品戰(zhàn)略依賴于其競爭對手的產(chǎn)出選擇。非對稱信息原理在產(chǎn)業(yè)組織理論中的應(yīng)用發(fā)展推動了以更為貼切的非對稱信息動態(tài)博弈假設(shè)來模擬企業(yè)間競爭過程的研究走向深入。以Poitevin（1989）[3](26-40)、Bolton & ScharfstEin（1990）[4](93-106)等為代表的開創(chuàng)性文獻(xiàn)開始關(guān)注非標(biāo)準(zhǔn)合約和信息分布差異下的負(fù)債融資與產(chǎn)品市場競爭研究。其后續(xù)研究如Faure-Grimaud（2000）[5](1823-1840)、Wanzenried（2003）[6](171-200)等日益將視角擴(kuò)展到傳統(tǒng)研究均忽略的非對稱信息、內(nèi)生合約、變動成本、融資約束及制度背景等綜合因素影響之下的融資選擇問題。
Faure-Grimaud（2000）關(guān)于公司杠桿與產(chǎn)出市場戰(zhàn)略互動關(guān)系的性質(zhì)與狀態(tài)的理論模型認(rèn)為，[5]債務(wù)雙方的信息不對稱對企業(yè)融資決策與產(chǎn)品市場戰(zhàn)略互動具有關(guān)鍵性影響。Povel & Raith（2004）則認(rèn)為[7](917-949)變動生產(chǎn)成本是密切關(guān)聯(lián)企業(yè)借貸水平與產(chǎn)出投資動機的關(guān)鍵變量；相對于融資約束企業(yè)，非約束競爭對手之所以具有較高市場業(yè)績并非因掠奪所致，而是因其成本優(yōu)勢。Wanzenried（2003）[6]基于非標(biāo)準(zhǔn)合約的理論模型考察了特定供需條件下企業(yè)產(chǎn)出市場與資本結(jié)構(gòu)的互動關(guān)系，認(rèn)為企業(yè)財務(wù)決策顯著依賴于其特定產(chǎn)品市場特性（如產(chǎn)品替代性、需求波動等），債務(wù)的戰(zhàn)略運用是影響融資決策的支配因素。但與早期基于需求波動視角的研究存在同樣缺陷，Wanzenried（2003）仍未考慮非對稱信息動態(tài)博弈以及由此產(chǎn)生的激勵約束問題，且上述模型均未得到實證檢驗。
沿著相似路徑，Campello（2006）[8](135-172)基于信息分布理論的簡單債務(wù)合約戰(zhàn)略承諾分析模型研究了非對稱信息序貫博弈的情形。理論和實證顯示：債務(wù)融資與企業(yè)產(chǎn)出市場戰(zhàn)略呈非單調(diào)“U”型關(guān)系，即存在最優(yōu)負(fù)債水平，只有超過該水平的債務(wù)增量才會有損企業(yè)業(yè)績；債務(wù)融資對產(chǎn)品市場競爭的推動和抑制效應(yīng)并存。其縱深檢驗還發(fā)現(xiàn)：若債務(wù)超過行業(yè)均值，處于高集中度行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)并不能通過增加杠桿擴(kuò)大其銷售份額，而此時低杠桿競爭對手則表現(xiàn)出一個顯著為正的“負(fù)債-業(yè)績”關(guān)系。
一、文獻(xiàn)回顧
B&L（1986）[1](956-970)有限責(zé)任模型存在很多未竟領(lǐng)域，后續(xù)研究逐步拓展其假設(shè)，從區(qū)分不確定性類型、競爭類型及破產(chǎn)成本等視角進(jìn)行擴(kuò)展研究，產(chǎn)生很多新穎結(jié)論，代表人物有B & L（1988）、Campos（1995）、Showalter（1995）等。但這些研究的絕大多數(shù)模型均拘泥于外生性標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)合約和一期雙寡頭壟斷的對稱信息靜態(tài)分析模式，只有少數(shù)研究（Maksimovic，1988；Glazer，1994；Spagnolo，2000等）關(guān)注了多期動態(tài)或完全信息靜態(tài)博弈情形（Wanzenried，2003）。然而，當(dāng)我們將合約設(shè)計本身作為一個內(nèi)生戰(zhàn)略變量考慮時，Maksimovic（1988）等人的結(jié)論將發(fā)生根本變化。[2](387-407)在不完全競爭市場中，企業(yè)將面臨產(chǎn)品競爭機會的非合作博弈問題，此時，一個企業(yè)的最優(yōu)產(chǎn)品戰(zhàn)略依賴于其競爭對手的產(chǎn)出選擇。非對稱信息原理在產(chǎn)業(yè)組織理論中的應(yīng)用發(fā)展推動了以更為貼切的非對稱信息動態(tài)博弈假設(shè)來模擬企業(yè)間競爭過程的研究走向深入。以Poitevin（1989）[3](26-40)、Bolton & ScharfstEin（1990）[4](93-106)等為代表的開創(chuàng)性文獻(xiàn)開始關(guān)注非標(biāo)準(zhǔn)合約和信息分布差異下的負(fù)債融資與產(chǎn)品市場競爭研究。其后續(xù)研究如Faure-Grimaud（2000）[5](1823-1840)、Wanzenried（2003）[6](171-200)等日益將視角擴(kuò)展到傳統(tǒng)研究均忽略的非對稱信息、內(nèi)生合約、變動成本、融資約束及制度背景等綜合因素影響之下的融資選擇問題。
Faure-Grimaud（2000）關(guān)于公司杠桿與產(chǎn)出市場戰(zhàn)略互動關(guān)系的性質(zhì)與狀態(tài)的理論模型認(rèn)為，[5]債務(wù)雙方的信息不對稱對企業(yè)融資決策與產(chǎn)品市場戰(zhàn)略互動具有關(guān)鍵性影響。Povel & Raith（2004）則認(rèn)為[7](917-949)變動生產(chǎn)成本是密切關(guān)聯(lián)企業(yè)借貸水平與產(chǎn)出投資動機的關(guān)鍵變量；相對于融資約束企業(yè)，非約束競爭對手之所以具有較高市場業(yè)績并非因掠奪所致，而是因其成本優(yōu)勢。Wanzenried（2003）[6]基于非標(biāo)準(zhǔn)合約的理論模型考察了特定供需條件下企業(yè)產(chǎn)出市場與資本結(jié)構(gòu)的互動關(guān)系，認(rèn)為企業(yè)財務(wù)決策顯著依賴于其特定產(chǎn)品市場特性（如產(chǎn)品替代性、需求波動等），債務(wù)的戰(zhàn)略運用是影響融資決策的支配因素。但與早期基于需求波動視角的研究存在同樣缺陷，Wanzenried（2003）仍未考慮非對稱信息動態(tài)博弈以及由此產(chǎn)生的激勵約束問題，且上述模型均未得到實證檢驗。
沿著相似路徑，Campello（2006）[8](135-172)基于信息分布理論的簡單債務(wù)合約戰(zhàn)略承諾分析模型研究了非對稱信息序貫博弈的情形。理論和實證顯示：債務(wù)融資與企業(yè)產(chǎn)出市場戰(zhàn)略呈非單調(diào)“U”型關(guān)系，即存在最優(yōu)負(fù)債水平，只有超過該水平的債務(wù)增量才會有損企業(yè)業(yè)績；債務(wù)融資對產(chǎn)品市場競爭的推動和抑制效應(yīng)并存。其縱深檢驗還發(fā)現(xiàn)：若債務(wù)超過行業(yè)均值，處于高集中度行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)并不能通過增加杠桿擴(kuò)大其銷售份額，而此時低杠桿競爭對手則表現(xiàn)出一個顯著為正的“負(fù)債-業(yè)績”關(guān)系。