投資者認(rèn)知偏差研究綜述

    摘要：本文介紹了認(rèn)知偏差的定義、成因和特征，梳理了有關(guān)認(rèn)知偏差相關(guān)領(lǐng)域的理論與實(shí)證研究的成果，在此基礎(chǔ)之上提出了對后續(xù)研究的展望。
    關(guān)鍵詞：認(rèn)知偏差 行為金融 有限理性

    現(xiàn)代認(rèn)知心理學(xué)家認(rèn)為，認(rèn)知偏差對經(jīng)濟(jì)行為個(gè)體的經(jīng)濟(jì)決策的影響具有普遍性，并經(jīng)常扮演核心的角色。行為金融學(xué)則認(rèn)為，由于金融決策更具不確定性和動(dòng)態(tài)性，投資者的認(rèn)知性偏差可能更具顯著性，所以研究投資者的各種認(rèn)知偏差很有意義。認(rèn)知偏差的研究和發(fā)現(xiàn)為解釋傳統(tǒng)金融學(xué)所不能解釋的市場異象提供了一條可行的途徑，為行為金融學(xué)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

    1．認(rèn)知偏差與金融市場的異象
    進(jìn)入八九十年代后，對金融市場的研究結(jié)果就涌現(xiàn)出不少與有效市場假說相矛盾的統(tǒng)計(jì)異象，在股票收益的歷史可預(yù)測性方而，按照弱有效市場的觀點(diǎn)，投資者無法利用歷史價(jià)格信息來構(gòu)造投資策略獲得超額利潤（按照資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整以后的收益）。從1980年開始，有很多研究發(fā)現(xiàn)股票收益是可預(yù)測的證據(jù)。例如，De Bondt和Thaler(1985)發(fā)現(xiàn)股票長期的歷史累計(jì)收益與未來的長期股票收益負(fù)相關(guān)?；谶@個(gè)現(xiàn)象構(gòu)造的投資策略可以獲得超額收益，這個(gè)現(xiàn)象稱之為“長期反轉(zhuǎn)”。Jegadeesh和Titman(1993)的研究顯示股票中期的歷史統(tǒng)計(jì)收益與未來的中期股票收益正相關(guān)，基于這個(gè)現(xiàn)象構(gòu)造的投資策略也可以獲得超額收益，這個(gè)現(xiàn)象稱之為“中期慣性”。面對傳統(tǒng)金融無法解釋的市場異象，行為金融學(xué)從心理學(xué)的角度，從人類在不確定條件下的認(rèn)知偏差的出發(fā)，為解釋市場異常現(xiàn)象做出了重大貢獻(xiàn)。

    2．認(rèn)知偏差的定義與分類
    把心理研究應(yīng)用到投資決策中經(jīng)歷了漫長的過程。自Slovic首次在論文中論證了心理因素對投資決策的影響，再到De Bondt和Thaler正式揭開行為金融學(xué)發(fā)展的序幕，認(rèn)知偏差研究的發(fā)展經(jīng)歷了緩慢萌芽到快速發(fā)展的過程。在20世紀(jì)80年代末到90年代，許多金融學(xué)領(lǐng)域的學(xué)者（如：Roben Shiller,Richard Thaler．Meir Statman，Hersh Shefrin及De Bondt等）結(jié)合心理學(xué)對個(gè)體行為決策的研究結(jié)果，在認(rèn)知偏差研究方面做了大量工作，為行為金融學(xué)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。認(rèn)知偏差概念作為行為金融學(xué)的核心范疇，起源于認(rèn)知心理學(xué)。按照認(rèn)知心理學(xué)的實(shí)驗(yàn)解析，個(gè)體的信息加工能力具有局限性，個(gè)體的判斷和決策因此都會(huì)產(chǎn)生偏差(Tversky和Kahne-man，1974)。這種認(rèn)識(shí)與進(jìn)化心理學(xué)的觀點(diǎn)相吻合，即自然選擇的結(jié)果逐步將人們退化成一種依賴有限理性的決策方式來替代理性決策過程的思維主體，并據(jù)此來節(jié)約思維成本《Si-mon，1955)。
    認(rèn)知心理學(xué)認(rèn)為，人的認(rèn)知過程可以看成是人腦的信息處理過程。因此，認(rèn)知偏差，可以按照認(rèn)知進(jìn)行的四個(gè)環(huán)節(jié)中出現(xiàn)的順序進(jìn)行分類，即信息識(shí)別——信息編輯——信息輸出——信息反饋。王寧，茅寧(2005)按認(rèn)知的信息處理過程將國內(nèi)外文獻(xiàn)中常見的26種認(rèn)知偏差按照人類信息處理的過程分成分類如下：1）信息識(shí)別階段偏差：易得性偏誤，代表性偏差，文化和社會(huì)認(rèn)知，小數(shù)字定理，認(rèn)知失調(diào)，從眾心理，過度反應(yīng)，搜尋成本。2）信息編輯階段偏差：框架依賴，保守性偏差，模糊趨避，無關(guān)效果，神奇式思考，準(zhǔn)神奇式思考，錨定和調(diào)整。3）信息評價(jià)階段偏差：過度自信，后見之明，原賦效果，確定效果，反射效果，后悔厭惡，歸因偏差，人性好賭，損失厭惡，宿錢效應(yīng)，處置效應(yīng)。李心丹( 2003)針對中國股市的特點(diǎn)提出政策依賴性偏差。