探析企業(yè)并購的財務(wù)風險及其控制
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摘要：企業(yè)并購是高風險經(jīng)營活動，風險貫穿于整個并購活動的始終，其中財務(wù)風險是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。通過企業(yè)并購中的價值評估、融資活動和整合中的財務(wù)風險的系統(tǒng)分析，表明企業(yè)并購是一項高風險的產(chǎn)權(quán)交易活動(其中又以財務(wù)風險最為突出)。因此，要用事前和事后控制進行財務(wù)風險防范，應用事后控制以減輕財務(wù)風險，從而提高企業(yè)并購的成活率。
關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 財務(wù)動機 財務(wù)風險 成因 控制
一、企業(yè)并購的財務(wù)風險
企業(yè)并購的財務(wù)風險，是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。從風險結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購財務(wù)風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務(wù)風險的惟一原因，因為在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。
首先，企業(yè)并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務(wù)狀況。其次，企業(yè)并購是一種特殊的投資行為，從策劃設(shè)計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務(wù)指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期，才能實現(xiàn)價值目標。再次，企業(yè)并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務(wù)上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務(wù)范疇的價值預期目標，實現(xiàn)價值增值。
因此，如果僅用融資風險作為衡量財務(wù)風險的標準，在一定意義上降低了并購的價值動機。從公司理財?shù)慕嵌瓤?，企業(yè)并購的財務(wù)風險還應該包括“由于并購而涉及的各項財務(wù)活動引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性”。即企業(yè)并購的財務(wù)風險應該指由于并購定價、融資、支付等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性，使并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。
二、并購財務(wù)風險的界定及其成因分析
一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)的選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合等。而這些環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風險。并購過程中的財務(wù)風險主要源于以下幾個方面：
(一)并購方對目標企業(yè)進行價值評估時產(chǎn)生的財務(wù)風險。
企業(yè)并購的基礎(chǔ)是對目標企業(yè)的價值評估，即通過對并購標的(股權(quán)或資產(chǎn))所作的價值判斷，為并購雙方的討價還價提供基點和依據(jù)。目前我國目標企業(yè)的價值評估是遵循資產(chǎn)評估的基本原則和方法程序作出的估算，其合理性受到諸多因素的影響。
1．評估指標體系不健全。我國企業(yè)并購缺乏一系列行之有效的評估指標體系，相關(guān)的規(guī)定多為原則性的，操作性不強。并購過程中人的主觀性對并購影響大，不能按市場的價值規(guī)律來實施，難免會導致“國有資產(chǎn)流失”，或者出現(xiàn)為避免國有資產(chǎn)流失而高估目標企業(yè)價值所導致的并購無法進行。
2．缺乏服務(wù)于并購的中介組織。由于缺乏獨立的為并購提供準確信息和咨詢服務(wù)的中介組織，所以無法降低并購雙方的信息成本，也無法對并購行為提供指導和監(jiān)督，增加并購的交易成本和風險。
3．并購中政府干預太多。有的地方政府“拉郎配”，甚至出現(xiàn)以不合理的交易價格強行將劣勢企業(yè)并入優(yōu)勢企業(yè)最終將優(yōu)勢企業(yè)拖跨的現(xiàn)象。政府的干預不僅使交易價格嚴重偏離價值，還給并購方造成巨大的經(jīng)營負擔。
(二)并購方融資活動帶來的財務(wù)風險。
1．不同融資方式的影響。并購融資通常包括內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資資金企業(yè)可以自由支配，籌資壓力小，且無須償還，無籌資成本費用，可以降低財務(wù)風險。但是僅依賴內(nèi)部融資，又會產(chǎn)生新的財務(wù)風險。一方面，由于我國企業(yè)普遍規(guī)模小，盈利水平低，依靠自身積累很難按計劃迅速籌足所需資金；另一方面，如果大量采用內(nèi)部融資，占用企業(yè)寶貴的流動資金，將降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反映和調(diào)適能力，一旦企業(yè)自有資金用于并購，重新融資又出現(xiàn)困難，就會危及企業(yè)的正常營運，增加財務(wù)風險。外部融資包括權(quán)益融資和債務(wù)融資。權(quán)益融資有其局限性：首先，我國對股票融資要求比較苛刻，所耗時問長，不利于搶占并購先機。其次，股票融資不可避免地會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對企業(yè)的控制權(quán)，甚至可能出現(xiàn)并購方大股東喪失控股權(quán)的風險。債務(wù)融資相對于權(quán)益融資而言，成本要低一些，但是就我國目前而言，一是企業(yè)本身負債率已經(jīng)很高，再借款能力有限，或即使舉債成功，并購后企業(yè)由于負債過多，資本結(jié)構(gòu)惡化，在競爭中處于不利地位。二是債務(wù)到期要還本付息，企業(yè)財務(wù)負擔較重，如果安排不當，企業(yè)就會陷入財務(wù)危機。
的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)若屆時安排不當，就會陷入財務(wù)危機。如果為了長期持有目標公司，就要根據(jù)日標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的需要，來確定收購資金的具體籌集方式。因此并購企業(yè)應針對日標企業(yè)負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。
(三)并購整合中的財務(wù)風險。
在企業(yè)的并購活動中，由于并購企業(yè)與目標企業(yè)之間經(jīng)營理念、組織結(jié)構(gòu)、管理體制和財務(wù)運作方式的不同，在整合過程中不可避免地會出現(xiàn)摩擦，如果未能妥當處理將不僅抵銷并購所帶來的利益甚至會侵蝕原有企業(yè)的競爭優(yōu)勢。特別是在購買方缺乏經(jīng)驗和買賣雙方信息不對稱的情況下，賣方叮能有意或無意地隱瞞一些對買方非常重要的信息，而買方如果沒有對此進行充分洞察的能力，則可能在并購后的整合中嘗到“苦果”。
(四)其他來源的財務(wù)風險。
企業(yè)并購中存在制度性風險、固有風險和操作性風險。制定制度的目的是為了減少與決策相關(guān)的預期的不確定性進而降低風險。然而，正是由于制度相對穩(wěn)定，影響期長，一旦制度制訂與客觀規(guī)律相違背則會對風險產(chǎn)生較大影響。我們把由制度而引發(fā)的財務(wù)風險稱為制度性財務(wù)風險。
企業(yè)固有的財務(wù)風險來自財務(wù)管理本身固有的局限性和財務(wù)管理依據(jù)的信息的局限性兩個方面。財務(wù)管理作為一門經(jīng)濟學科和管理手段，其本身具有很大的不成熟性，一些重要的財務(wù)理論都是建立在一些假設(shè)基礎(chǔ)之上的，這些假設(shè)與現(xiàn)實存在著一定的差距，是對不確定的客觀經(jīng)濟環(huán)境所作的一種估計，可以說這些理論本身都面臨著一定的風險。同時，會計信息作為財務(wù)管理依據(jù)的主要信息來源也不是完美無缺的，其依據(jù)的一些假設(shè)同樣不總是能夠成立的。
操作性風險是指財務(wù)管理的相關(guān)人員在進行財務(wù)管理過程中由于操作失誤或是對具體的財務(wù)方法把握不準確而造成工作上的失誤給企業(yè)帶來的財務(wù)風險。
關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 財務(wù)動機 財務(wù)風險 成因 控制
一、企業(yè)并購的財務(wù)風險
企業(yè)并購的財務(wù)風險，是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。從風險結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購財務(wù)風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務(wù)風險的惟一原因，因為在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。
首先，企業(yè)并購是一種投資行為，然后才是一種融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務(wù)狀況。其次，企業(yè)并購是一種特殊的投資行為，從策劃設(shè)計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務(wù)指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期，才能實現(xiàn)價值目標。再次，企業(yè)并購的價值目標下限也決不僅僅是保證沒有債務(wù)上的風險，而是要獲取一種遠遠超過債務(wù)范疇的價值預期目標，實現(xiàn)價值增值。
因此，如果僅用融資風險作為衡量財務(wù)風險的標準，在一定意義上降低了并購的價值動機。從公司理財?shù)慕嵌瓤?，企業(yè)并購的財務(wù)風險還應該包括“由于并購而涉及的各項財務(wù)活動引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性”。即企業(yè)并購的財務(wù)風險應該指由于并購定價、融資、支付等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性，使并購價值預期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。
二、并購財務(wù)風險的界定及其成因分析
一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)的選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合等。而這些環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風險。并購過程中的財務(wù)風險主要源于以下幾個方面：
(一)并購方對目標企業(yè)進行價值評估時產(chǎn)生的財務(wù)風險。
企業(yè)并購的基礎(chǔ)是對目標企業(yè)的價值評估，即通過對并購標的(股權(quán)或資產(chǎn))所作的價值判斷，為并購雙方的討價還價提供基點和依據(jù)。目前我國目標企業(yè)的價值評估是遵循資產(chǎn)評估的基本原則和方法程序作出的估算，其合理性受到諸多因素的影響。
1．評估指標體系不健全。我國企業(yè)并購缺乏一系列行之有效的評估指標體系，相關(guān)的規(guī)定多為原則性的，操作性不強。并購過程中人的主觀性對并購影響大，不能按市場的價值規(guī)律來實施，難免會導致“國有資產(chǎn)流失”，或者出現(xiàn)為避免國有資產(chǎn)流失而高估目標企業(yè)價值所導致的并購無法進行。
2．缺乏服務(wù)于并購的中介組織。由于缺乏獨立的為并購提供準確信息和咨詢服務(wù)的中介組織，所以無法降低并購雙方的信息成本，也無法對并購行為提供指導和監(jiān)督，增加并購的交易成本和風險。
3．并購中政府干預太多。有的地方政府“拉郎配”，甚至出現(xiàn)以不合理的交易價格強行將劣勢企業(yè)并入優(yōu)勢企業(yè)最終將優(yōu)勢企業(yè)拖跨的現(xiàn)象。政府的干預不僅使交易價格嚴重偏離價值，還給并購方造成巨大的經(jīng)營負擔。
(二)并購方融資活動帶來的財務(wù)風險。
1．不同融資方式的影響。并購融資通常包括內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資資金企業(yè)可以自由支配，籌資壓力小，且無須償還，無籌資成本費用，可以降低財務(wù)風險。但是僅依賴內(nèi)部融資，又會產(chǎn)生新的財務(wù)風險。一方面，由于我國企業(yè)普遍規(guī)模小，盈利水平低，依靠自身積累很難按計劃迅速籌足所需資金；另一方面，如果大量采用內(nèi)部融資，占用企業(yè)寶貴的流動資金，將降低企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反映和調(diào)適能力，一旦企業(yè)自有資金用于并購，重新融資又出現(xiàn)困難，就會危及企業(yè)的正常營運，增加財務(wù)風險。外部融資包括權(quán)益融資和債務(wù)融資。權(quán)益融資有其局限性：首先，我國對股票融資要求比較苛刻，所耗時問長，不利于搶占并購先機。其次，股票融資不可避免地會改變企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對企業(yè)的控制權(quán)，甚至可能出現(xiàn)并購方大股東喪失控股權(quán)的風險。債務(wù)融資相對于權(quán)益融資而言，成本要低一些，但是就我國目前而言，一是企業(yè)本身負債率已經(jīng)很高，再借款能力有限，或即使舉債成功，并購后企業(yè)由于負債過多，資本結(jié)構(gòu)惡化，在競爭中處于不利地位。二是債務(wù)到期要還本付息，企業(yè)財務(wù)負擔較重，如果安排不當，企業(yè)就會陷入財務(wù)危機。
的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)若屆時安排不當，就會陷入財務(wù)危機。如果為了長期持有目標公司，就要根據(jù)日標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其持續(xù)經(jīng)營的需要，來確定收購資金的具體籌集方式。因此并購企業(yè)應針對日標企業(yè)負債償還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結(jié)構(gòu)。
(三)并購整合中的財務(wù)風險。
在企業(yè)的并購活動中，由于并購企業(yè)與目標企業(yè)之間經(jīng)營理念、組織結(jié)構(gòu)、管理體制和財務(wù)運作方式的不同，在整合過程中不可避免地會出現(xiàn)摩擦，如果未能妥當處理將不僅抵銷并購所帶來的利益甚至會侵蝕原有企業(yè)的競爭優(yōu)勢。特別是在購買方缺乏經(jīng)驗和買賣雙方信息不對稱的情況下，賣方叮能有意或無意地隱瞞一些對買方非常重要的信息，而買方如果沒有對此進行充分洞察的能力，則可能在并購后的整合中嘗到“苦果”。
(四)其他來源的財務(wù)風險。
企業(yè)并購中存在制度性風險、固有風險和操作性風險。制定制度的目的是為了減少與決策相關(guān)的預期的不確定性進而降低風險。然而，正是由于制度相對穩(wěn)定，影響期長，一旦制度制訂與客觀規(guī)律相違背則會對風險產(chǎn)生較大影響。我們把由制度而引發(fā)的財務(wù)風險稱為制度性財務(wù)風險。
企業(yè)固有的財務(wù)風險來自財務(wù)管理本身固有的局限性和財務(wù)管理依據(jù)的信息的局限性兩個方面。財務(wù)管理作為一門經(jīng)濟學科和管理手段，其本身具有很大的不成熟性，一些重要的財務(wù)理論都是建立在一些假設(shè)基礎(chǔ)之上的，這些假設(shè)與現(xiàn)實存在著一定的差距，是對不確定的客觀經(jīng)濟環(huán)境所作的一種估計，可以說這些理論本身都面臨著一定的風險。同時，會計信息作為財務(wù)管理依據(jù)的主要信息來源也不是完美無缺的，其依據(jù)的一些假設(shè)同樣不總是能夠成立的。
操作性風險是指財務(wù)管理的相關(guān)人員在進行財務(wù)管理過程中由于操作失誤或是對具體的財務(wù)方法把握不準確而造成工作上的失誤給企業(yè)帶來的財務(wù)風險。